中国社会科学院专家:房地产市场面临转折点

中国社会科学院金融研究所尹中立的房地产市场在2013年超出预期。几乎所有城市(温州和其他城市除外)的房价都大幅上涨,房地产销售和投资均达到创纪录的高点,均超过8万亿元。

然而,进入2014年,房地产市场并没有延续2013年的好时光。根据前四个月的数据,不仅销售额大幅下降(一些城市的销售额同比下降了近半年),许多城市也看到了促进房地产销售的折扣,市场预期悄然逆转。

笔者认为,导致房地产市场预期逆转的因素主要包括以下三个方面。

从历史经验来看,每当美国经济处于下行周期时,美国货币政策开始扩张,美元继续走弱。国际资本流出美国,流入新兴市场国家。经济繁荣、投资扩张、出口增加和各地普通人就业改善,这些资本流动伴随着房地产泡沫和股票市场泡沫。

20世纪70年代末80年代初,为了遏制严重的通货膨胀,美国将利率提高到接近20%的水平,导致工业资本大量流入日本和亚洲四小龙,使这些国家和地区成为当时的明星。

快速的经济增长将不可避免地导致市场对未来的预期过于乐观。房地产价格将继续快速上涨。

类似的故事在2001年后被重复。

由于美国网络泡沫的破裂和“9·11”事件的影响,资本开始从美国撤出。中国拥有大量廉价劳动力,并于2001年加入世贸组织,已成为21世纪初国际资本投资的热点。中国已经迅速成为世界工厂。

当然,在中国迅速成为世界工厂的同时,也存在房价持续快速上涨的现象。

自2005年以来,中国政府几乎每年都出台抑制房地产价格上涨的政策和措施,但毫无例外,效果都是无效的。

从历史和全球的角度来分析中国的房地产将使这个问题变得清晰简洁。

20年前,中国的新兴泡沫经济和日本的泡沫经济确实有许多相似之处。

历史还告诉我们,每当美国经济复苏,国际资本将开始从新兴市场国家撤出,一些国家将遭受重大冲击。房地产泡沫的破灭和金融危机往往是不可避免的。

1998年爆发的亚洲金融危机是一个典型的例子。

1998年以前,东南亚国家的经济继续繁荣。企业家和政府受到乐观气氛的控制,导致过度负债和过度投资。

根据有关研究机构的数据,从1985年到1990年,日本非金融企业的债务总额迅速增加。非金融企业的杠杆率(债务总额与国内生产总值的比率)从约0.9升至约1.3。五年来,杠杆率上升了逾40个百分点。

企业负债过多给经济增长埋下了隐患。

从1995年起,美国开始实施强势美元战略,资本开始回流美国,进一步加快了日本企业去杠杆化的步伐。具体表现为企业贷款需求大幅下降,经济增长率从高速增长下滑至零增长。

自去年下半年以来,印度、巴西、土耳其、阿根廷等国受到汇率大幅贬值的冲击。在汇率危机的背景下,房地产价格下跌是必然的结果。

房地产市场盈余:从城镇居民人均住房面积和每年新增住房数量来看,中国房地产市场已经出现盈余。

首先,让我们来看看房地产市场的整体发展。

自2001年以来,中国房地产市场持续繁荣,房地产投资、新建筑面积、建筑面积和销售数据(主要是商品房销售面积和数量)快速增长。

经过12年的发展,2013年的房地产数据是2001年的几倍甚至几十倍。

如果2001年中国城镇居民仍处于住房短缺状态,2013年城镇居民人均住房建筑面积达到35平方米,超过中等收入国家的住房消费水平。

从区域结构来看,一些城市,特别是一些中小城市,住房供应严重过剩。

温州和鄂尔多斯是住房供过于求的两个典型城市。

早在2003年左右,当中国房地产市场刚刚进入繁荣时期,温州房地产投机集团就开始在全国南北各地寻找目标,并经常使用各种金融工具在房地产投机过程中扩大杠杆。2010年左右,温州中心城区的房价一度接近每平方米10万元,超过了北京和上海。

但这种基于高杠杆的高房价岌岌可危。

2010年后温州的房地产崩盘,房价出现大幅度下跌,个别楼盘价格下跌了50%。2010年后,温州房地产市场崩溃,个人房产价格下跌50%。

2011年之前鄂尔多斯的房地产繁荣主要取决于煤炭资源价格的上涨。

该市每年向市场销售约5亿吨煤炭,约占中国煤炭消费总量的1/6。

随着煤炭价格从2001年到2011年持续上涨,这座城市的财富积累迅速扩大。随着时间的推移,乐观的预期加剧,导致房地产价格飙升。

2011年后,煤炭价格开始下跌,鄂尔多斯房地产市场泡沫破裂,随之而来的是私人金融危机。

上述两个城市房地产市场的繁荣伴随着私人金融的繁荣。投资者不断扩大的财务杠杆是房地产市场崩溃危机的根源。

统计数据显示,金融杠杆放大的程度与房地产市场价格的持续时间成正比。房地产市场繁荣持续的时间越长,扩大金融杠杆的投资者比例就越高。

温州和鄂尔多斯是中国房地产市场的典型案例,但它们绝不是个别案例。

当前的人口流动趋势是人口集中在大城市和特大城市。由于就业和教育等因素,许多中小城市的人口正在减少。然而,房地产开发领域正在迅速扩大。尤其是2009年后,这些城市的房地产市场危机正在逼近。

北京和上海等一线城市的住房存量对总人口来说并不过剩,但价格太高,超出了普通居民的承受能力。

换句话说,如果价格保持不变或居民收入水平没有明显提高,这些中心城市的住房将难以清理。

过度的经济杠杆和繁荣的房地产市场肯定会刺激投资者增加金融杠杆,但金融杠杆的过度扩张往往是崩溃的前兆。

自2008年以来,中国经济的总杠杆率经历了两次快速增长。

第一次是在2009年左右。为应对全球金融危机,中国政府实施了积极的财政政策和扩张的货币政策,以应对信贷和货币的快速扩张。总杠杆率在一年左右的时间里从1.27升至1.7,涨幅超过40个百分点。

第二次是从2012年第三季度到2013年底,杠杆率从1.7升至2以上,增幅超过30个百分点。

在过去的五年里,经过这两次杠杆的快速增长,中国的总体杠杆水平已经提高了70多个百分点。

过去几年,杠杆率大幅飙升。它曾在1985年至1990年间出现在日本,但当时日本的杠杆率上升低于中国。

换句话说,在过去的五年里,中国的债务扩张速度超过了日本的泡沫经济。

资产负债表的快速扩张必须反映在金融体系中,而总体杠杆率的快速增长必须与金融体系的快速扩张相适应。

从2009年到2013年,银行资产翻了一番多,以信托为代表的各种影子银行迅速扩张,信托资产总额从3000亿元迅速增加到10万亿元。

据一些部门统计,各影子银行总资产已超过30万亿元。

最值得注意的是这些资产的质量。

目前,中国的资本回报率只有3%左右,而影子银行的融资成本约为10%,有的甚至超过20%,这是典型的庞氏骗局。

为了维持这种游戏,影子银行必须给投资者更高的回报率,并保持刚性支付,即不会违约。

2014年初,一些到期的信托和债券违约,市场的风险偏好大幅降低,投资开始变得恐慌,影子银行的扩张将不可持续。

在我国杠杆率快速上升的同时,房地产价格也在快速上涨。

从2010年到2011年,社会融资的扩张略有放缓,房地产市场迅速进入衰退。

展望未来,随着影子银行风险的暴露,整个经济将进入去杠杆化进程,房地产市场繁荣将不可持续。

因此,如果美联储的QE政策退出,就意味着自2001年以来一直在持续上升的中国房地产市场正面临方向性转变,由此带来的金融风险将是巨大的。相关方应未雨绸缪,及早制定计划。

自2001年以来,我们出台了许多房地产调控政策,所有这些政策都旨在抑制房价上涨。未来可能的变化是房地产价格持续下跌。政策方向将是如何防止房地产价格的快速下跌,这与过去完全相反。

因此,许多已经出台的政策需要修改,并应根据新的形势采取相应的措施。

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